第一章 認識美國金融危機
一、“次貸”危機是怎麽産生的？
況傑（普匯創展管理咨詢機構高級合夥人）
2008年席捲美國乃至全球的金融危機，主要是由“次貸”危機引起的。
1?什麽是次級貸款？
次級貸款，簡單地說，就是非標準的貸款，也就是說，是嚮不符合貸款條件的人發放的貸款。
理查德·比特納在他的《貪婪、欺詐和無知：美國次貸危機真相》（中譯本由中信出版社在2008年9月出版）中，描述了這樣一個案例：
約翰尼·卡特是南卡羅來納州鄉村的新好男人，他和妻子帕蒂想要實現一個小小的美國夢，他們看中一處面積1 800平方英尺、剛剛竣工的新房。他們找了一個抵押經紀商申請貸款，這傢經紀商過去一直為他們忙活融資貸款。
後來，卡特夫婦得到了這筆貸款。但是僅僅90天後，他們就因為無法償還貸款，而被迫失去了房子。
那麽，他們是怎麽得到這筆貸款的呢？
作者在書中告訴了我們，這筆貸款當初是怎麽得到審批的。
·藉款人月度總收入是2800美元。
·在每月還貸之後，藉款人這個月衹剩下700美元。而這些錢必須要支付他們的所有開銷，吃的穿的，等等。
·在結清房屋購買費用後，他們的賬戶裏還餘下250美元。他們沒有積蓄，沒有退休養老賬戶，他們靠每月的工資過日子。
他們的信用記錄很差。除了西爾斯，他們沒有任何償付債權人的歷史記錄。在貸款被批準的時候，他們還拖欠着債務。信用報告的其餘部分全是過去債務賬戶和註銷賬戶的記錄。
·過去一年，他們沒有任何租金支付證明，因為他們和帕蒂的姐姐住在一起。我們不清楚他們是否租過房。
·在過去三年時間裏，他們兩人同時失業的時間超過了9個月。他們都曾經長時間地失過業。
很顯然，這樣的客戶，是不應該得到貸款的，即使是所謂的次級貸款。“除了房屋價值還不錯之外，這筆貸款毫無價值保障。信用狀況一塌糊塗，收入微薄，工作時有時無，沒有租房史，也沒有儲蓄可以維持生活。把這些情況湊到一塊，收回房屋抵押權是必然的結果了。”
就是因為大量這樣的次級貸款無法收回，而作為抵押的房屋價格又持續走低，2007年，美國爆發了“次貸”危機，並進而在2008年引起了波及全球的金融海嘯。
在美國，無論是消費還是投資，使用貸款是非常普遍的現象，購買房産就更是如此了。美國的房地産抵押貸款一般分為三類：優質抵押貸款、次優抵押貸款和次級抵押貸款。但是，相當數量的美國人，並不是擁有一份穩定的、中等以上的收入的，不少人，特別是少數民族（如墨西哥裔，華人在美國也屬於少數民族），從事的是收入微薄的臨時性工作，失業和一段時間後才能再就業也是常見的現象。這些收入並不穩定甚至根本沒有收入的人，他們怎麽買房呢？因為他們的信用等級達不到標準，他們就被定義為次級信用貸款者，簡稱次級貸款者。次級抵押貸款市場面嚮他們這些信用評級低、收入證明缺失、負債較重的客戶，其貸款利率比一般抵押貸款利率高出2%～4%，其特點是“高風險、高收益”。因此，巨大的利潤驅使着金融機構大量提高“次貸”的投放金額，其業務量曾一度占到美國全部房地産貸款市場的20%。
由於前幾年美國房地産市場的虛假繁榮，房價一路走高，銀行認為即使次級信用貸款者無法償還貸款，還可以收回他們抵押的房屋，通過拍賣或者出售後收回貸款。但是由於房價突然走低，銀行出售其收回的房産時，卻發現得到的資金不能彌補當時的貸款+利息，甚至都無法彌補貸款額本身，於是銀行就會在這筆貸款上出現虧損。
問題的嚴重性是在於這些貸款者本身就是不具有償還能力的次級信用貸款者，這樣就産生了大量的無法償還的貸款，數量大到一定程度，提供貸款的機構就衹能是破産倒閉了。
一、“次貸”危機是怎麽産生的？
況傑（普匯創展管理咨詢機構高級合夥人）
2008年席捲美國乃至全球的金融危機，主要是由“次貸”危機引起的。
1?什麽是次級貸款？
次級貸款，簡單地說，就是非標準的貸款，也就是說，是嚮不符合貸款條件的人發放的貸款。
理查德·比特納在他的《貪婪、欺詐和無知：美國次貸危機真相》（中譯本由中信出版社在2008年9月出版）中，描述了這樣一個案例：
約翰尼·卡特是南卡羅來納州鄉村的新好男人，他和妻子帕蒂想要實現一個小小的美國夢，他們看中一處面積1 800平方英尺、剛剛竣工的新房。他們找了一個抵押經紀商申請貸款，這傢經紀商過去一直為他們忙活融資貸款。
後來，卡特夫婦得到了這筆貸款。但是僅僅90天後，他們就因為無法償還貸款，而被迫失去了房子。
那麽，他們是怎麽得到這筆貸款的呢？
作者在書中告訴了我們，這筆貸款當初是怎麽得到審批的。
·藉款人月度總收入是2800美元。
·在每月還貸之後，藉款人這個月衹剩下700美元。而這些錢必須要支付他們的所有開銷，吃的穿的，等等。
·在結清房屋購買費用後，他們的賬戶裏還餘下250美元。他們沒有積蓄，沒有退休養老賬戶，他們靠每月的工資過日子。
他們的信用記錄很差。除了西爾斯，他們沒有任何償付債權人的歷史記錄。在貸款被批準的時候，他們還拖欠着債務。信用報告的其餘部分全是過去債務賬戶和註銷賬戶的記錄。
·過去一年，他們沒有任何租金支付證明，因為他們和帕蒂的姐姐住在一起。我們不清楚他們是否租過房。
·在過去三年時間裏，他們兩人同時失業的時間超過了9個月。他們都曾經長時間地失過業。
很顯然，這樣的客戶，是不應該得到貸款的，即使是所謂的次級貸款。“除了房屋價值還不錯之外，這筆貸款毫無價值保障。信用狀況一塌糊塗，收入微薄，工作時有時無，沒有租房史，也沒有儲蓄可以維持生活。把這些情況湊到一塊，收回房屋抵押權是必然的結果了。”
就是因為大量這樣的次級貸款無法收回，而作為抵押的房屋價格又持續走低，2007年，美國爆發了“次貸”危機，並進而在2008年引起了波及全球的金融海嘯。
在美國，無論是消費還是投資，使用貸款是非常普遍的現象，購買房産就更是如此了。美國的房地産抵押貸款一般分為三類：優質抵押貸款、次優抵押貸款和次級抵押貸款。但是，相當數量的美國人，並不是擁有一份穩定的、中等以上的收入的，不少人，特別是少數民族（如墨西哥裔，華人在美國也屬於少數民族），從事的是收入微薄的臨時性工作，失業和一段時間後才能再就業也是常見的現象。這些收入並不穩定甚至根本沒有收入的人，他們怎麽買房呢？因為他們的信用等級達不到標準，他們就被定義為次級信用貸款者，簡稱次級貸款者。次級抵押貸款市場面嚮他們這些信用評級低、收入證明缺失、負債較重的客戶，其貸款利率比一般抵押貸款利率高出2%～4%，其特點是“高風險、高收益”。因此，巨大的利潤驅使着金融機構大量提高“次貸”的投放金額，其業務量曾一度占到美國全部房地産貸款市場的20%。
由於前幾年美國房地産市場的虛假繁榮，房價一路走高，銀行認為即使次級信用貸款者無法償還貸款，還可以收回他們抵押的房屋，通過拍賣或者出售後收回貸款。但是由於房價突然走低，銀行出售其收回的房産時，卻發現得到的資金不能彌補當時的貸款+利息，甚至都無法彌補貸款額本身，於是銀行就會在這筆貸款上出現虧損。
問題的嚴重性是在於這些貸款者本身就是不具有償還能力的次級信用貸款者，這樣就産生了大量的無法償還的貸款，數量大到一定程度，提供貸款的機構就衹能是破産倒閉了。
理查德·比特納說：“在20世紀90年代中期，投資者對次級貸款真是欲壑難填，購買行為變得激進起來。有一陣兒，凡是我出售的貸款，我的主要投資人都一掃而空，甚至是不符合他們條件的貸款。他們並不在意貸款的質量優劣，他們一直買入。一些時日之後，我們開始開玩笑說，他們的貸款項目指導準則更像是提議，因為審批人不會照章辦事。”
2007年2月13日，美國最大次級房貸公司Countrywide Financial Corp宣佈減少放貸，美國第二大次級抵押貸款機構新世紀金融（New Century Financial）發佈2006年第四季度盈利預警。面對來自華爾街174億美元的逼債，新世紀金融在4月2日宣佈申請破産保護、裁減54%的員工，“次貸”危機開始爆發。
8月2日，德國工業銀行宣佈盈利預警，後來更估計出現了82億歐元的虧損，因為旗下一個規模為127億歐元的“萊茵蘭基金”（Rhineland Funding）以及銀行本身少量的參與了美國房地産次級抵押貸款市場業務而遭到巨大損失。德國央行召集全國銀行同業商討拯救德國工業銀行的籃子計劃。
美國第十大抵押貸款機構——美國住房抵押貸款投資公司8月6日正式嚮法院申請破産保護，成為繼新世紀金融公司之後美國又一傢申請破産的大型抵押貸款機構。
8月8日，美國第五大投行貝爾斯登宣佈旗下兩支基金倒閉，原因同樣是由於“次貸”風暴。
8月9日，法國第一大銀行巴黎銀行宣佈凍結旗下三支基金，同樣是因為投資了美國“次貸”債券而蒙受巨大損失。此舉導致歐洲股市重挫。
8月13日，日本第二大銀行瑞穗銀行的母公司瑞穗集團宣佈與美國“次貸”相關損失為6億日元。據瑞銀證券日本公司的估計，日本九大銀行持有美國次級房貸擔保證券已超過一萬億日元。不過日本分析師深信日本各銀行投資的擔保債權憑證絶大多數為最高信用評等，“次貸”危機影響有限。
2?“次貸”危機為什麽會爆發，它更深層原因是什麽？
進一步研究“次貸”危機的爆發，我們還可以看到更深層次的原因。
美國是個主張“居者有其屋”的國傢，國民的自住房比率高達68%，人均居住面積近60平方米，居世界前列。美國房地産業規模超過2萬億美元，占家庭整體淨資産的1/3以上。作為美國第一大産業（自20世紀初就與汽車業、鋼鐵業並稱為美國三大支柱産業，雖然20世紀90年代以來，美國的支柱産業逐漸嚮金融、文化娛樂和高科技産業方向轉移，但是就對GDP的貢獻來看，房地産業仍然是美國規模最大和最重要的産業之一），房地産市場與其他産業關聯度很高，可謂牽一發而動全身。2001年“9·11”恐怖襲擊之後，為了刺激經濟增長，美聯儲前主席格林斯潘主導了連續13次降息，實行低利率政策，從2001年1月到2002年12月，美國聯邦基準利率從6?5%下調到了1%。而事實上，即使在經濟衰退期間，美國的房屋銷售依然火暴，價格仍然持續上漲，新宅銷售在2001年11月上升了5?2%，12月繼續攀升5?7%，舊宅銷售2001年也創了歷史最高，達到525萬套。而2001年12月份的舊宅中間平均價達到151，400美元，比2000年上升了8?4%。美聯儲的政策更是極大地刺激了美國房地産業的發展，使之成為經濟發展的主要拉動力量，也是導致美國房地産市場泡沫的原因之一。
3?為什麽要對具有極高風險的次級貸款者提供貸款呢？
降息帶來的大量低成本資金，形成的流動性過剩，是重要的推動力之一。理論上來看，資産泡沫的源頭是流動性過剩，過剩的流動性由於逐利的需要，比如流嚮證券市場和房地産市場。如果這種投機逐利進一步發展，資産價格必然慢慢超過其真實價值而虛擬膨脹，最終産生泡沫。
伴隨經濟增長，美國通脹壓力加大，美聯儲從2004年下半年開始提高聯邦基準利率。進入2006年，利率已由原來的1%調到了5?25%，這時貸款投資成本上漲終於開始趕上並超過房地産價格的上漲，也就是超過投資回報率的上漲。房産泡沫再也支撐不住，終於轟然破滅，並帶來一係列的災難性後果，最終導致“次貸”危機的爆發。
2007年2月13日，美國最大次級房貸公司Countrywide Financial Corp宣佈減少放貸，美國第二大次級抵押貸款機構新世紀金融（New Century Financial）發佈2006年第四季度盈利預警。面對來自華爾街174億美元的逼債，新世紀金融在4月2日宣佈申請破産保護、裁減54%的員工，“次貸”危機開始爆發。
8月2日，德國工業銀行宣佈盈利預警，後來更估計出現了82億歐元的虧損，因為旗下一個規模為127億歐元的“萊茵蘭基金”（Rhineland Funding）以及銀行本身少量的參與了美國房地産次級抵押貸款市場業務而遭到巨大損失。德國央行召集全國銀行同業商討拯救德國工業銀行的籃子計劃。
美國第十大抵押貸款機構——美國住房抵押貸款投資公司8月6日正式嚮法院申請破産保護，成為繼新世紀金融公司之後美國又一傢申請破産的大型抵押貸款機構。
8月8日，美國第五大投行貝爾斯登宣佈旗下兩支基金倒閉，原因同樣是由於“次貸”風暴。
8月9日，法國第一大銀行巴黎銀行宣佈凍結旗下三支基金，同樣是因為投資了美國“次貸”債券而蒙受巨大損失。此舉導致歐洲股市重挫。
8月13日，日本第二大銀行瑞穗銀行的母公司瑞穗集團宣佈與美國“次貸”相關損失為6億日元。據瑞銀證券日本公司的估計，日本九大銀行持有美國次級房貸擔保證券已超過一萬億日元。不過日本分析師深信日本各銀行投資的擔保債權憑證絶大多數為最高信用評等，“次貸”危機影響有限。
2?“次貸”危機為什麽會爆發，它更深層原因是什麽？
進一步研究“次貸”危機的爆發，我們還可以看到更深層次的原因。
美國是個主張“居者有其屋”的國傢，國民的自住房比率高達68%，人均居住面積近60平方米，居世界前列。美國房地産業規模超過2萬億美元，占家庭整體淨資産的1/3以上。作為美國第一大産業（自20世紀初就與汽車業、鋼鐵業並稱為美國三大支柱産業，雖然20世紀90年代以來，美國的支柱産業逐漸嚮金融、文化娛樂和高科技産業方向轉移，但是就對GDP的貢獻來看，房地産業仍然是美國規模最大和最重要的産業之一），房地産市場與其他産業關聯度很高，可謂牽一發而動全身。2001年“9·11”恐怖襲擊之後，為了刺激經濟增長，美聯儲前主席格林斯潘主導了連續13次降息，實行低利率政策，從2001年1月到2002年12月，美國聯邦基準利率從6?5%下調到了1%。而事實上，即使在經濟衰退期間，美國的房屋銷售依然火暴，價格仍然持續上漲，新宅銷售在2001年11月上升了5?2%，12月繼續攀升5?7%，舊宅銷售2001年也創了歷史最高，達到525萬套。而2001年12月份的舊宅中間平均價達到151，400美元，比2000年上升了8?4%。美聯儲的政策更是極大地刺激了美國房地産業的發展，使之成為經濟發展的主要拉動力量，也是導致美國房地産市場泡沫的原因之一。
3?為什麽要對具有極高風險的次級貸款者提供貸款呢？
降息帶來的大量低成本資金，形成的流動性過剩，是重要的推動力之一。理論上來看，資産泡沫的源頭是流動性過剩，過剩的流動性由於逐利的需要，比如流嚮證券市場和房地産市場。如果這種投機逐利進一步發展，資産價格必然慢慢超過其真實價值而虛擬膨脹，最終産生泡沫。
伴隨經濟增長，美國通脹壓力加大，美聯儲從2004年下半年開始提高聯邦基準利率。進入2006年，利率已由原來的1%調到了5?25%，這時貸款投資成本上漲終於開始趕上並超過房地産價格的上漲，也就是超過投資回報率的上漲。房産泡沫再也支撐不住，終於轟然破滅，並帶來一係列的災難性後果，最終導致“次貸”危機的爆發。